Финансии / Банкарство

КОРПОРАТИВНО ХЕЏИРАЊЕ

Авторот е шеф на одделот за финансии во Макпетрол АД Скопје

• Сподели:

Да се хеџира или не, прашање кое не е ново, но е апсолутно актуелно во современиот бизнис и не гледам причина која тоа би го променила во блиска иднина. Прашањето е можеби едноставно, но одговорот дефинитивно не е, посебно од аспект на корпорациите од чија перспектива и ќе биде разгледано ова прашање

Хеџингот претставува инструмент дизајниран за редуцирање на ризикот. Интересно е што првпат во бизнис контекст терминот е употребен уште на крајот на 17 век. Етимологијата нè носи до терминот жива ограда и според мене тој е одличен приказ за суштината на хеџирањето во корпоративните финансии. ,,Живата ограда” им помага на корпорациите да го редуцираат ризикот од нивното работење и е одлична заштита за деновите кога работите ќе тргнат надолу, но од друга страна хеџингот може да значи и намалена добивка кога на корпорацијата би ѝ било подобро воопшто да не хеџира. Тоа е една од главните причини поради која за многу организации хеџирањето е сè уште непопуларен инструмент и не се употребува за менаџирање на ризиците.
Кога зборуваме за хеџирање најчесто зборуваме за деривативните финансиски инструменти, да го парафразирам Рејмонд Карвер. Како што самиот назив имплицира, вредноста на деривативните финансиски инструменти е изведена од определено средство и конкретно може да зависи од цената на акции, на стоки, на берзански индекси, од каматни стапки, од валути, од вредноста на најразлични видови средства. Во продолжение ќе ги напоменам основните видови деривативи кои се и најупотребувани во практиката.

Основни финансиски деривативни инструменти и хеџинг стратегии
Форвард договорите претставуваат билатерални термински договори за купување или за продавање на определено средство, во определен термин во иднина, за однапред договорена цена. Kај нив најтранспарентно може да се увиди дека крајниот резултат е т.н. зеро сум гаме, односно добивката од промената на пазарната цена на средството кое е предмет на форвард договорот на едната страна е едновремено и загуба на другата страна. Предност е што двете страни однапред си ги знаат обврските, но на крај само една страна ќе биде среќна што го потпишала форвард договорот.
Фјучерс договорите се посоодветен инструмент за управување со ризикот затоа што се побезбедни од причина што се стандардизирани договори кои се тргуваат на берза, а имаат и дневни порамнувања што ги прави поатрактивен инструмент за управување со финансискиот ризик. Како и форвард договорите, и фјучерс договорите всушност се договори за купување или за продавање на определено средство во иднина за определена цена.
Форвардите и фјучерсите се поволни за т.н. хеџирај-и-заборави стратегии. Наједноставно е да се постави продажен хеџ ако корпорацијата има во сопственост средство кое очекува да го продаде во иднина или пак ако е од другата страна, да постави куповен хеџ кога очекува да купи определeно средство во иднина при што ќе ја заклучи цената однапред.
Своп трансакциите се исто така често употребуван инструмент каде што договорните страни вршат размена на готовински текови во иднина. Тие, како и споменатите фјучерс договори, се конструирани од форвард договорите и иако каматните свопови се најпопуларни, и тие можат да бидат дериватив на најразновиден тип имот. За разлика од форвардите, овде имаме размена на средства во повеќе интервали во иднина. Свопот на валути и на каматните стапки е една од базичните стратегии за хеџинг со свопови.

НАЈСОФИСТИЦИРАНИ АЛАТКИ КОИ МОЖАТ ДА СЕ УПОТРЕБАТ ВО ФУНКЦИЈА НА ТРАНСФЕРИРАЊЕ И НА РЕДУЦИРАЊЕ НА РИЗИКОТ СЕ ОПЦИИТЕ. ТИЕ ПРЕТСТАВУВААТ РАСПОЛАГАЊЕ СО ПРАВО, НО НЕ И ОБВРСКА ЗА КУПУВАЊЕ ИЛИ ЗА ПРОДАВАЊЕ НА ОПРЕДЕЛЕН ИМОТ ВО ИДНИНА. СЕКАКО, ТАА ПРИВИЛЕГИЈА НЕ Е БЕСПЛАТНА И ОПЦИИТЕ СЕ ПЛАЌААТ, А ЦЕНАТА НА ЧИНЕЊЕ НА САМАТА ОПЦИЈА СЕ НАРЕКУВА ПРЕМИЈА НА ОПЦИЈАТА

Најсофистицирани алатки кои можат да се употребат во функција на трансферирање и на редуцирање на ризикот се опциите. Тие претставуваат располагање со право, но не и обврска за купување или за продавање на определен имот во иднина. Секако, таа привилегија не е бесплатна и опциите се плаќаат, а цената на чинење на самата опција се нарекува премија на опцијата.
За разлика од претходно споменатите инструменти, со опциите се купува осигурување. Однапред се знае најлошиот исход и затоа се многу погодни за хеџирање.
Постојат огромен број различни видови опции кои овозможуваат конструкција на најрaзновидни хеџинг стратегии. И тука генерално постојат куповни и продажни опции. Ја имав таа среќа да учам финансиски инженеринг од Фелим Бојл, физичар и професор по финансии кој прв ја употреби Монте Карло методата за вреднување на опциите и она што најмногу ме импресионираше се комплексноста и неброените можности за конструирање најразновидни стратегии со финансиските деривативи во функција на управување со ризиците. Во оваа прилика би сакал да ја споменам и важноста на т.н. азиски опции, кои често се во втор план во споредба со европските и со американските опции. Тие се соодветни за хеџирање големи и континуирани приливи и одливи на средства бидејќи исплатата зависи од просечната цена на средството кое е предмет на опцијата. Мајкрософт, на пример, ги употребува редовно во своето работење.
Тука би ја нотирал и делта неутралната стратегија, многу важна во динамичкото хеџирање, која се конструира со поседување опција на определена хартија од вредност, како и сопственост на самата хартија од вредност врз чија база се вреднува истата опција. Таканаречената делта на портфолиото се ,,крои” во континуитет и оваа стратегија е одличен избор кога нема екстремни шокови на пазарот.
Исто така од аспект на заштита од ризикот посебно треба да се внимава на нивото на отворени позиции, па можноста на т.н. заштитни продажни опции и покриени куповни опции се само дел од стратегиите кои можат да се употребат.

Аргументи за и против хеџингот
Одлуките за хеџирање би требало да бидат составен дел од плановите за ризик каде што потенцијалните предности и негативности би биле јасно дефинирани однапред.
Во тој контекст еден од аргументите против хеџирањето со деривативи, а по мое мислење главна причина зошто тие не се популарни алатки во корпоративното работење кај нашите корпорации, е фактот што хеџирањето како што веќе напоменав може да резултира со намалување на профитот на корпорацијата во споредба со одлуката да не се хеџира. Токму тоа ги става носителите на овој ризик во неповолна состојба, посебно ако не постои јасен консензус во т.н. C-suite и целокупниот одбор на директори дека треба да се користат хеџинг инструментите. Корпоративната позицијата на носителот на ризикот станува ранлива ако на целиот раководен тим не му е потполно јасно што се постигнува со хеџирањето. Исто така нашите корпорации немаат изградено традиција во користењето на финансиските деривативи, што дефинитивно не оди во прилог на нивното користење.
Еден од аргументите кој често се сретнува и е неизбежен во теоријата е дека акционерите можат сами да си го хеџираат своето портфолио и не им треба компанијата тоа да го прави за нив. Овој аргумент, според мене, става преголема тежина на ресурсите на акционерите и сметам дека не е реално акционерот да ги има истите сознанија за ризикот како и менаџерите на кои тоа им е секојдневна работа.
Ако хеџирањето не е вообичаена бизнис практика во определена индустрија и тука мислам, пред сè, на ценовниот ризик, корпорацијата што хеџира може и да си ја влоши својата позиција во однос на конкурентите со користењето на деривативните инструменти и тоа мора да биде земено предвид пред да се донесе одлука дали да се користат деривативите во работењето.
Многу е важно деривативните финансиски инструменти да се користат во рамките на силен систем за управување со ризици и да има дефинирани граници на ризик кои не смеат да се надминуваат. Ефикасната контрола на вработените кои се задолжени за управување со финансиските деривативи е од клучно значење. Компании како Ројал Дач Шел (Royal Dutch Shell), Сумитомо (Sumitomo), Проктер и Гембл (Procter & Gamble) имаат загубено билионски цифри поради неавторизирани и погрешни обложувања на деривативниот пазар. Хеџингот не смее да премине во непланирано шпекулирање, што често се случува кога вработените одговорни за хеџирање по неколку успешни зделки веруваат дека се непобедливи и дека можат да го надмудрат пазарот.

ТРЕБА ДА СЕ ЗНАЕ ДЕКА ФИНАНСИСКИТЕ ДЕРИВАТИВНИ ИНСТРУМЕНТИ НЕ СЕ МАГИЧЕН ТРИК ШТО МОЖЕ ДА ГИ РЕШИ ПРОБЛЕМИТЕ ВО ОСНОВНИОТ БИЗНИС, ПРИТОА СО ПОГРЕШНО АПЛИЦИРАЊЕ НА ДЕРИВАТИВИТЕ ПРЕКУ НОЌ МОЖЕ И ДА СЕ МУЛТИПЛИЦИРААТ ПРОБЛЕМИТЕ. НО, ИСТО ТАКА ТРЕБА ДА СЕ ЗНАЕ ДЕКА ИМА МНОГУ СИТУАЦИИ ВО КОИ ГОЛЕМИТЕ БРАНОВИ НА СЕКОЈДНЕВНИОТ БИЗНИС ЗНАЧИТЕЛНО МОЖАТ ДА СЕ НАМАЛАТ СО ПОМОШ НА ХЕЏИРАЊЕТО, А БРОДОТ МОЖЕ ДА СЕ УПАТИ ВО ПОМИРНИ ВОДИ.

Основната предност која се содржи во дефиницијата на хеџингот е редуцирањето на ризикот. Добро конструиран хеџ ги редуцира ризиците и тоа не само финансиските ризици туку и оперативните, а индиректно и стратегиските и репутациските ризици. Со помош на финансиските деривативни инструменти корпорацијата е подобро подготвена да издржи ценовни и валутни шокови, и генерално е порезистентна во однос на непријатни екстерни околности. Во тој случај, корпорацијата може да се посвети на она што најдобро го знае, независно дали е тоа производство, дистрибуција, креирање услуги, а притоа се штити од волатилност на фактори за кои не е експерт како: девизен ризик, ризик од промена на цени или каматни стапки. 

Добро дизајниран систем на редуцирање на ризик, исто така, значи и заштита на средствата и на готовинските текови на компанијата кои би можеле да се искористат за креирање вредности со добри инвестициски проекти.
Хеџирањето е сојузник на корпорациите во борбата со неизвесноста и финансиските деривативни инструменти тука секако можат да се искористат. Со нив можат да се конструираат најразлични инструменти кои ќе одговараат на апетитот на ризик на различни корпорации и ќе ги редуцираат ефектите од волатилноста во бизнисот.

Ситуацијата во Република Македонија
Кај нас најопштата рамка за работењето со финансиските деривативи од корпоративен аспект ја содржи Законот за хартии од вредност каде што, всушност, сите ингеренции во врска со воведувањето и тргувањето со финансиските деривативи се трансферирани на Комисијата за хартии од вредност.
Токму Комисијата во својата стратегија како една од стратешките цели го наведе унапредувањето на пaзарот на капитал со воведување нови инструменти, a како предлог исто така беше нотирано и носење закон за финансиски деривативи наместо регулирање на материјата со подзаконски акти. Според моментната ситуација, која сè уште е регулирана со подзаконски акти, постои можност за воведување нови деривативни инструменти кои по анализата и по тестирањето од страна на Комисијата би добиле зелено светло за употреба.
Она што кај нашите корпорации е забележливо од финансиските извештаи е дека генерално не ги применуваат финансиските деривативни инструменти како инструменти за ризик и управувањето со ризик го вршат со други средства. Ставката ефективен дел од добивки или загуби од хеџинг инструменти, која компаниите во согласност со важечките сметководствени политики се должни да ја прикажат доколку има хеџинг трансакции, е ставка која најчесто е празна. Но, само од тој факт сметам дека не можат да се носат заклучоци за успешноста за управувањето со ризиците, кои можат да бидат направени со други инструменти. Нашите корпорации се одлучуваат да не хеџираат или пак кон создавање на т.н. природни хеџ позиции, посебно кон валутниот ризик и ризикот од промена на цените на добрата кои се берзански артикли, иако тоа е тешко остварливо во континуитет. Диверзификацијата е еден од инструментите кои се употребуваат во функција на редуцирање на ризикот во нашата практика.
Сепак, да потенцирам уште еднаш, одлуката да не се хеџира самата по себе не е лоша одлука. Нашите корпорации, што може да се види и од ревизорските извештаи, имаат политики и процедури за управување на ризикот и користат разни инструменти во тој контекст.
Тргувањето со финансиски деривативни инструменти е бизнис од гигантски размери. Банката за меѓународни порамнувања објави дека само на пазарот преку шалтер на крајот на 2014 година има недоспеани деривативи на износ од 630 трилиони САД долари, износ што е 8 пати поголем од глобалниот аутпут .
Треба да се знае дека финансиските деривативни инструменти не се магичен трик што може да ги реши проблемите во основниот бизнис, притоа со погрешно аплицирање на деривативите преку ноќ може и да се мултиплицираат проблемите. Но, исто така треба да се знае дека има многу ситуации во кои големите бранови на секојдневниот бизнис значително можат да се намалат со помош на хеџирањето, а бродот може да се упати во помирни води.